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【广发金工】2022 中期量化策略: 笃定上行周期

发布日期:2022-08-15 23:08   来源:未知   阅读:

  从信用通胀的宏观角度,估值、风险溢价、情绪、超跌、技术面等微观视角观察,下半年

  2.信用处在上行周期,工业通胀PPI处于下行周期,宏观背景划分处在复苏期,权益市场处于提升估值阶段。

  3.估值与风险溢价在今年4月底均触及了2021年以来的底部区域,目前市场快速回升,PE分位数整体在30%。

  4.情绪指标看,全市场均线强弱快速回升脱离底部,沪深300指数的长期均线以上占比仍在低位,说明沪深300指数仍然在底部。

  5.超跌情况看,上证50、中证100指数技术面超跌比2018年底更甚。6.技术面观察,上50与深100指数均处在技术面大周期底部。

  1.市场结构分化,关注行业及风格相对底部机会。上半年涨幅靠后而二季度反弹幅度靠前的指数中,宽基指数以上证50和沪深300指数为代表,风格方面以大盘蓝筹风格指数为代表,大类板块则对应周期与消费。从行业看,符合“上半年底部”与“短期动量”特征的有:食品、家电、商贸零售、美容护理、汽车及非银等。

  2.挖掘相对估值偏低,利润增速预期靠前标的。相对PE处于低位,且2022年预期EPS靠前的指数中,宽基指数以上证50和沪深300指数为代表,风格方面对应大盘及价值风格指数,大类板块则首推金融,其次是消费与周期。从行业看,建议依次关注金融、消费与周期板块中的银行、非银、家用电器、煤炭、基础化工、石油石化、食品饮料及医药等。上述行业相对估值较低,且预期EPS靠前。

  3.资金面回暖,关注2季度北上资金流入。A股2022上半年北上资金整体呈净流入状态,相比2021年明显回暖。北上资金再次呈现显著的动量效应。因此展望下半年行业的短期机会,我们重点参考北上资金二季度净流入占比情况。二季度北上资金净流入占市值比例靠前的为:食品饮料、煤炭、基础化工、汽车及电力设备等。建议下半年尤其三季度重点参考。

  4.分析风格及行业季节效应,把握下半年配置节奏。三季度关注周期,四季度则重点配置金融及大盘价值风格。

  2022年全球大类资产加速波动,能源与农产品大幅上涨,给全球通胀带来巨大压力,贵金属保值能力减弱,上半年涨幅基本持平,权益市场方面,全球在俄乌冲突、能源价格上涨,联储缩表的冲击下,几乎无一上涨,截至6月17日,全球主要市场下跌最大的是纳斯达克28%,其次是创业板指23%, 最大的两个经济体科创类板块下跌基本同步从市值风格看,中证指数的300/500/1000分别代表了大中小盘板块,涨跌基本同步,幅度大致相当,经历了自2017年以来大市值公司的持续强势,机构与海外资金主导地位越来越强,大市值公司较小市值公司涨幅远远领先,大小市值在均无绝对优势情况下,下跌幅度基本一致。

  个股层面看上半年A股涨跌分布, 截至6月17日, 年初上市并且非ST的沪深个股样本数有4382只,其中有80.4%的股票下跌,跌幅超过10%的占64.8%,涨幅超过10%的占比10.6%,整体中位数下跌16.5%,在最差时刻, 4月26日,中位数下跌达到30%。

  截至 2022年6月17日,市场整体下跌。从上半年不同指数表现对比看, 蓝筹及价值风格相对跌幅较小, 其中大盘价值指数下跌5.8%, 上证50和沪深300指数分别下跌10%和12.4%, 而小盘成长指数及创业板指则分别下跌18.8%和20%。

  从上半年风格表现看,大盘价值风格相对抗跌,与年初我们对全年风格展望观点基本相符, 6月份以来成长风格则引领市场反弹。

  截至 2022年6月17日, 上半年多数行业指数下跌,其中仅煤炭及石油石化指数上涨,其中煤炭指数上涨31.9%,石油石化指数上涨0.4%;有色及银行等跌幅较小。电子、计算机及传媒等TMT行业则领跌,其中电子跌幅最大约28.9%, 6月份以来电力设备、汽车及有色等引领市场反弹。

  我们将从宏观与微观两个视角观察权益市场,宏观主要利用信用通胀周期进行分析,微观视角自下而上,估值、风险溢价、情绪、超买超卖、技术面等等。

  信用周期与通胀周期是经济最重要的两个周期观察指标,其中信用周期通常提前通胀周期9个月,也就是延迟9个月的信用周期会与通胀周期基本重叠,我们从M1比增速与PPI走势基本可以得到这个结论。

  信用是先行指标,通胀是滞后指标,信用扩张周期可以拉动需求,提振市场信心,通常权益市场表现最好,特别是在信用向上拐点的初期,反之则权益资产处于调整在后期,将信用与通胀两个周期自然叠加,可以将时空分为四个周期,即复苏繁荣衰退萧条,基本结论是在复苏期权益市场处于提升估值阶段,行情最激烈,压抑已久的情绪开始集中爆发,比如2019年一季度,在萧条期时期,市场普遍悲观,债券类资产表现最好,比如2018年,而在繁荣与衰退期,权益市场最佳时点已过,繁荣与衰退期对应整个通胀周期,即PPI上行周期,而通胀周期虽然有利于上市公司业绩,但估值开始受到压制,整体并没有趋势行情,这是我们在去年提示最佳时段已过的主要逻辑,而这一时期周期品种会有一定表现。

  回顾2022年上半年,年初信用拐点开始出现,从-7%左右的杠杆率同比增速低位开始回升,但是权益市场并没有出现向上的同步拐点,这是为什么呢?我们认为主要原因有二,其一,本轮杠杆率增速下行过快,从历史经验看杠杆周期通常为40月,单边下行20个月,而杠杆率增速高点出现在2020年11月,顺延20个月,大致会出现在2022年二季度5月,但是由于杠杆率快速探底,提前了半年左右,导致市场异步,按照20个月去杠杆周期,市场拐点仍然是比较一直的,本轮沪深300指数在4底出现最低点;其二,工业通胀强势超预期,由于俄乌冲突,疫情背景下主要经济体宽松货币环境,能源价格大涨,使得PPI较历史更强势,我们前文提高工业通胀往往延后信用9个月出现高点,因此理应在2021年7月左右出现PPI高点,但是本轮PI高点出现在2021年11月,推迟了4个月,而权益市场要经过PPI与信用双下行阶段的出清才会出现新一轮向上周期,本轮宏观背景使得PPI仍在高点而信用已经见底了,双下行阶段没有出现,但权益市场仍然需要出清,因此权益拐点没有同步信用拐点。

  展望下半年, 信用向上周期确认,同时PPI下行周期到达中间位置,历史上看,沪深300指数见底,往往是PPI在下行周期的中断位置,比如2008、 2011、 2018,而信用领先工业通胀PPI,此时信用在底部向上拐点位置,市场进入复苏期,迎来提升估值阶段, 我们认为萧条期已过, PPI下行与信用上行,复苏期开始,权益市场进入20个月的上行周期,时间上与信用上行周期持续时间相同。

  那么,为什么说信用周期往往是40个月,单边上下行20个月呢?我们用三个数据验证,分别是M1、利率、社融同比。1同比数据具有典型的周期性特征, 2008年之前几乎为标准的正弦曲线个月, 2015年至2019年周期同样符合20个月单边周期特征, 2018下行周期与2019年开始的本轮上行周期分别对应权益市场熊市与牛市。

  社融当月同比增加额的20个月均值曲线,几乎为标准的正弦曲线个月,单边上行或下行周期持续平均20个月,但上行时间略长于下行时间。

  10年期国债收益率同样具备明显的周期性特征, 2003至2020共192个月,经历完整5轮周期,平均每轮38个月,单边上行下行持续时间19个月,与M1同比数据结论基本一致,同时整体成中枢下移趋势,周期高点与低点不断下移 。

  社融当月同比增加额的20个月均值曲线,几乎为标准的正弦曲线个月,单边上行或下行周期持续平均20个月,但上行时间略长于下行时间。

  综上可以看到, 2022年下半年, 通胀下行信用上行,市场处于复苏期,而信用向上具有20个月的周期规律,权益市场向上时间长度上同步于信用周期,因此权益市场可能处在一轮新的20个月上行周期的早期。

  先说估值定义算法,各板块按照交易市场划分与按照市值分层划分,剔除掉ST、上市时间小于180个交易日的, 总市值除以板块TTM净利润总额,下表中MIN表示历史最低PE, 10%代表历史10%分位数,其他百分比意义类似, MAX表示历史最高估值, NEW表示最新估值, NEW%表示最新估值在历史纵向中的分位数位置。中证500数相对历史最低,在4月底市场最差时大致在8%,上证50、沪深300、中证800、中证全指在30%,创业板指与国证2000相对较高,在40%上下,综合估值水位看, 4月底A股触及2021年以来的历史底部区域,当下在30%上下的较低位置,小公司与科创类在中位数偏下。

  不同板块技术面超跌对比, KD超跌较2018年底更甚者为上证50、中证100,行业上为非银、休闲服务、食品饮料,从KD指标可以看市场与极端低位时点在内在结构上的差异。

  技术面观察, 50指数历次调整幅度在30%左右,当下已经比较接近历史极值,深100指数代表的成长股, 2012、 2015、 2018、 2022,历次幅度在40%,在4月底时波动幅度满足这一条件,彼时继续扰动的空间非常小。

  1.从信用通胀的宏观角度,估值、风险溢价、情绪、超跌、技术面等微观视角观察,下半年A股总体保持乐观态度。

  2.信用处在上行周期,工业通胀PPI处于下行周期,宏观背景划分处在复苏期,权益市场处于提升估值阶段,由于信用周期上行通常为20个月,因此这一轮向上时间上可以看的远些。

  3.估值与风险溢价在今年4月底均触及了2021年以来的历史底部区域,类似情况数年一见,目前市场快速回升, PE分位数整体在30%,创业板与国证2000的小市值公司在中位数偏下位置。

  4.情绪指标看,全市场均线强弱快速回升,脱离底部,沪深300指数的长期均线以上占比仍在低位,说明沪深300指数仍然在底部。

  5.超跌情况看,上证50、中证100指数技术面超跌比2018年底更甚,行业上非银、休闲服务、食品饮料超跌。

  2022上半年市场整体继续下行,二季度以来随着指数探底回升市场出现明显的结构分化,其中部分风格与板块已经处于阶段性底部。下面我们对比指数2022年及2季度以来涨跌幅表现,寻找同时具备“上半年底部” 与”短期动量”特征的指数,进而挖掘下半年中长线投资机会。下图显示,上半年涨幅靠后而二季度反弹幅度靠前的指数中,宽基指数以上证50和沪深300指数为代表,风格方面以大盘蓝筹风格指数为代表, 大类板块则对应周期与消费。

  上半年市场整体继续下行,二季度以来随着大盘探底回升,风格与行业出现明显的结构分化, 部分板块估值处于历史低位, 哪些标的将迎来估值修复也成为市场关注的热点之一。通过对比不同板块估值百分位,同时结合市场对2022年预期盈利同比增速,挖掘同时具备“估值相对低位” 与“预期改善”特征标的进行中长线布局。

  下图显示, 相对PE处于低位, 且2022年预期EPS靠前的指数中,宽基指数以上证50和沪深300指数为代表,风格方面对应大盘及价值风格指数,大类板块则首推金融,其次是消费与周期。

  2017年以来,北上资金虽然占A股总资金比例有限,但其在行业、风格及宽基标的的配置偏好方面对A股市场情绪起到了重要的引导作用,已经成为风向标之一。

  回暖。其中净流入幅度靠前的行业分别为电力设备、有色金属、公用事业、煤炭及

  2021年的状态,北上资金再次呈现显著的动量效应。因此展望下半年行业的短期机会,我们重点参考北上资金二季度净流入占比情况。截至6月17日, 二季度北上资金净流入占市值比例靠前的为:食品饮料、 煤炭、基础化工、汽车及电力设备等。建议下半年尤其三季度重点参考。

  历年来一季度的“春季躁动”尤为显著,其中小盘及超跌反转风格常常有明显的超额表现,盈利风格失效。

  相对PE处于低位,且2022年预期EPS靠前的指数中,宽基指数以上证50和沪深300指数为代表,风格方面对应大盘及价值风格指数,大类板块则首推金融,其次是消费与周期。从申万一级行业指数看,建议依次关注金融、消费与周期板块中的银行、非银、家用电器、煤炭、基础化工、石油石化、食品饮料及医药等。上述行业相对估值较低,且预期EPS靠前。

  截至6月17日, A股2022上半年北上资金整体呈净流入状态,相比2021年明显回暖。北上资金再次呈现显著的动量效应。因此展望下半年行业的短期机会, 我们重点参考北上资金二季度净流入占比情况。截至6月17日,二季度北上资金净流入占市值比例靠前的为:食品饮料、煤炭、基础化工、汽车及电力设备等。建议下半年尤其三季度重点参考。

  2.信用处在上行周期,工业通胀PPI处于下行周期,宏观背景划分处在复苏期,权益市场处于提升估值阶段,由于信用周期上行通常为20个月,因此这一轮向上时间上可以看的远些。

  相对PE处于低位,且2022年预期EPS靠前的指数中,宽基指数以上证50和沪深300指数为代表,风格方面对应大盘及价值风格指数,大类板块则首推金融,其次是消费与周期。从申万一级行业指数看,建议依次关注金融、消费与周期板块中的银行、非银、家用电器、煤炭、基础化工、石油石化、食品饮料及医药等。上述行业相对估值较低,且预期EPS靠前。

  截至6月17日, A股2022上半年北上资金整体呈净流入状态,相比2021年明显回暖。北上资金再次呈现显著的动量效应。因此展望下半年行业的短期机会, 我们重点参考北上资金二季度净流入占比情况。截至6月17日,二季度北上资金净流入占市值比例靠前的为:食品饮料、煤炭、基础化工、汽车及电力设备等。建议下半年尤其三季度重点参考。

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